系列酒收入下降34%，茅台年度KPI告急

10月29日晚间，贵州茅台发布了2025年三季报。2025年1~9月，茅台实现营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32%；实现营业收入1284.54亿元，同比增长6.36%；实现归母净利润646.27亿元，同比增长6.25%。

截至10月30日，据第三方平台“今日酒价”显示，25年飞天茅台原装和散装的批发参考价均已跌破1700元，其中原装降到了1690元/瓶，散装降到了1660元/瓶。

分季度来看，茅台的业绩增速明显在逐步下降。单看第三季度，茅台营收390.64亿元，同比微增0.56%；归母净利润为192.24亿元，同比微增0.58%。

在2024年报中，茅台提出了2025年目标:营业总收入较上年度增长9%左右。

虽然白酒市场的淡旺季也会影响业绩，但可以与去年的三季报进行对比。2024年1~9月，茅台总营收为1231.23亿元，同比增长16.91%；归母净利润为608.28亿元，同比增长15.04%，其中茅台酒首次在前三季度销售突破1000亿元。

2024年第三季度，茅台营业收入为388.45亿元，同比增长15.29%；归母净利润为191.32亿元，同比增长13.23%。

茅台在2024年交出了史上最亮眼的三季报，与2025年形成鲜明对比。根据上图，可以看到茅台单季度业绩增速从两位数增长下滑到了不足1%，这在茅台历年来的业绩报告中都很罕见。

对白酒行业而言，与去年相比，今年最大的变量就是“禁酒令”。

酒水研究者欧阳千里认为，“禁酒令”导致白酒行业“旧人群”的需求锐减，而“新人群”的需求尚在培养，影响在三季度集中爆发，所以茅台才会出现单季度增速不足1%的表现。

白酒行业分析师肖竹青认为，不可抗力因素导致高端餐饮消费场景锐减，茅台的历史业绩基数高，保增不减实属不易，茅台的利润未来有可能是中国所有上市酒企业的利润总和。

“今日酒价”显示，在禁酒令发布前，原装飞天茅台批发价报2170元/瓶，截至10月30日已跌至1690元/瓶，五个月跌了480元，创近几年新低。

渠道端，茅台的直销渠道持续发力，成为业绩增长的新动力。2025前三季度，直销渠道收入555.55亿元，占总营收比例提升至42.3%。其中，通过“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入126.92亿元。批发渠道收入为728.42亿元，占总营收的56.8%。

截至三季度末，茅台拥有2325个国内经销商，年内增加205个，减少了23个；国外经销商有121个，年内增加了17个。值得注意的是，茅台表示本期国内增加的经销商均为系列酒经销商。

此前，据蓝鲸新闻报道，茅台对渠道商电子银行承兑汇票使用规则作出调整，除飞天茅台这一核心大单品以外的其他贵州茅台酒系列产品，承兑期限则严格遵循国家相关规定，最长可达6个月。

与此同时，茅台三季度的应收票据余额已经从第二季度末的28.2亿提升至52.1亿。应收票据可以理解为酒企向经销商销售产品后，收到的一种“欠条”，经销商承诺在未来某个日期支付货款。

茅台作为高端白酒的代表，在酒水的销售链条处于绝对强势地位，通常是“先款后货”，需要经销商预付全额现金。所以，在它之前的财报中应收票据这一项数额极少或为零。

现在的情况传递出一个信号，就是经销商的库存压力很大。为了缓解压力，茅台只能放宽了对经销商的回款要求，重点产品就是系列酒。

那么系列酒的销售情况如何呢？

分产品来看，前三季度茅台酒收入为1105.14亿元，同比增长9.28%，增速高于整体营收；系列酒收入为178.84亿元，同比下降了7.8%。单从第三季度来看，系列酒实现收入41.2亿元，同比下降了34%。国金证券在研报中指出，预计系列酒下滑主要受茅台1935拖累。

可以看到茅台酒依旧稳定增长，但是系列酒却出现负增长，甚至在第三季度快速下滑。这说明之前被茅台“押中”可以放量的系列酒销售未能达到预期，甚至拉低了整体业绩表现。

这一步押宝失败，公司第三季度业绩几乎和去年差不多。再加上“禁酒令”的影响，茅台想要实现9%的年度增长目标，最后一个季度的压力不小。

与此同时，茅台还发布了第四届董事会2025年度第十三次会议决议公告。根据公告，公司董事会提名陈华先生为公司第四届董事会董事候选人。

公开资料显示，陈华于1972年3月出生，为贵州盘州人，长期在贵州省的能源系统工作。从1994年在盘江矿务局土城矿担任助理工程师开始，逐步成长，曾担任盘江煤电集团有限责任公司党委书记、董事长等职务。2022年3月，他出任贵州省能源局党组书记，随后担任局长。

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